DBRS Morningstar muda tendência no Uruguai para Positiva, confirma em BBB (baixo)

COMUNICADO DE IMPRENSA do DBRS Morningstar

DBRS Inc. (DBRS Morningstar) confirmou os Ratings de Emissor de Moeda Estrangeira e Local de Longo Prazo da República Oriental do Uruguai em BBB (baixo). Ao mesmo tempo, a DBRS Morningstar confirmou a Moeda Estrangeira e Local de Curto Prazo - Ratings de Emissor em R-2 (médio). A tendência em todas as classificações foi alterada de Estável para Positiva.

PRINCIPAIS CONSIDERAÇÕES DE CLASSIFICAÇÃO

A tendência positiva reflete a visão do DBRS Morningstar de que as perspectivas fiscais do Uruguai melhoraram devido aos esforços de consolidação fiscal e às melhorias institucionais no quadro orçamentário. Embora a rigidez dos gastos permaneça um desafio de crédito de médio prazo, o rígido controle dos gastos pelo governo Lacalle Pou e a eliminação dos programas relacionados à pandemia no próximo ano devem ajudar a colocar as finanças públicas em uma posição mais sustentável. Parte da pressão de alta sobre os ratings também decorre dos efeitos cumulativos da diversificação gradual da economia do Uruguai e da redução da exposição do país a choques externos.

A economia uruguaia se recuperou da pandemia no primeiro semestre de 2021, mas a recuperação foi desigual. Embora uma grande onda de casos de COVID-19 de março a junho tenha atrasado a retomada do consumo privado, o investimento e as exportações expandiram-se rapidamente. A formação de capital fixo aumentou 21% em termos reais nos primeiros seis meses do ano em relação ao ano anterior. O boom de investimentos foi impulsionado pela construção de uma grande fábrica de celulose no centro do Uruguai e um projeto de ferrovia associado. As exportações de bens também aumentaram acentuadamente, devido à recuperação da demanda global e ao aumento dos preços das commodities agrícolas. Embora o consumo tenha apresentado um desempenho inferior, as perspectivas são melhores para o segundo semestre de 2021 e 2022. Novos casos COVID-19 estão agora em níveis baixos e 75% da população está totalmente vacinada. O Uruguai reabriu suas fronteiras em novembro para vacinar não residentes, o que deve apoiar o setor de turismo. Além disso, os dados do seguro-desemprego de alta frequência apontam para um fortalecimento recente do mercado de trabalho. No geral, as perspectivas de crescimento parecem melhores do que no período pré-pandemia. O FMI projeta um crescimento do PIB de 3,2% em 2022 e 2,7% em 2023.

A confirmação dos ratings BBB (baixo) do Uruguai equilibra seus sólidos fundamentos políticos e macroeconômicos com suas pressões fiscais de médio prazo, crescimento modesto da produtividade, sistema financeiro parcialmente dolarizado e profundidade financeira limitada. O ambiente político é caracterizado por instituições públicas de alta qualidade, baixos níveis de corrupção e formulação de políticas macroeconômicas previsíveis, todos constituindo uma importante fonte de força de crédito. Os riscos decorrentes da volatilidade na região são elevados. No entanto, amplas reservas de moeda estrangeira, gestão conservadora da dívida pública, mercados de exportação diversificados e regulamentação sólida do sistema bancário reforçam as defesas da economia a choques potenciais.

RATING DRIVERS

As classificações podem ser elevadas se o governo continuar a implementar uma consolidação duradoura nas contas fiscais. O aumento do investimento que estimula o crescimento potencial e aprofunda os mercados financeiros domésticos também pode ser positivo para o crédito.

Os ratings poderiam ser rebaixados se (1) houver uma reversão sustentada na trajetória fiscal, ou se (2) os amortecedores externos se erodirem ao longo do tempo, enfraquecendo assim a resiliência do Uruguai a choques adversos. A tendência pode retornar a Estável se o plano de consolidação fiscal apresentar desempenho significativamente inferior ou se choques externos enfraquecerem significativamente as perspectivas de recuperação do Uruguai.

JUSTIFICATIVA DE CLASSIFICAÇÃO

As contas fiscais estão se consolidando devido ao rígido controle de despesas

O governo fez progressos em seu plano de consolidação fiscal plurianual. O déficit total do governo central (excluindo as transferências de pensões "centonários") deve diminuir de 5,8% do PIB em 2020 para 4,9% este ano, mesmo com o governo continuando a fornecer apoio de emergência para famílias e empresas afetadas pela pandemia. À medida que as despesas de emergência expiram e a recuperação cíclica avança, o déficit deve cair ainda mais para 3,1% em 2022, quase 1 ponto percentual melhor do que antes da pandemia em 2019.

Na visão do DBRS Morningstar, vários recursos do plano estão ajudando a antecipar o ajuste fiscal. Primeiro, a resposta à pandemia foi direcionada e temporária. O governo criou um Fundo de Solidariedade COVID-19 para garantir que os gastos relacionados à pandemia não se tornem permanentes. O apoio fiscal através do Fundo de Solidariedade foi de 1,1% do PIB em 2020 e está estimado em 1,7% em 2021. O Fundo deverá ser encerrado no início de 2022. Em segundo lugar, o governo está controlando rigidamente os custos. As despesas não emergenciais diminuíram em termos reais nos últimos dois anos e o governo está empenhado em aumentos gerais modestos das despesas durante o resto do seu mandato. Essa consolidação baseada nas despesas deve reduzir o déficit para 2,3% até 2025. Terceiro, as reformas do quadro fiscal aumentam a credibilidade do plano. Em particular, o estabelecimento de uma regra fiscal estrutural deve promover a anticíclica e a sustentabilidade no médio prazo. O governo aderiu às regras fiscais em 2020 e prevê fazer o mesmo em 2021.

Não obstante a melhoria das perspectivas fiscais, manter as finanças públicas em uma trajetória sustentável continua a ser um desafio fundamental para o crédito. Antes do choque da COVID-19, o déficit fiscal estava aumentando devido ao aumento das despesas correntes. Embora os gastos tenham sido rigidamente controlados durante a pandemia, a rigidez de certos itens de gastos, como saúde e pensões, pode exercer pressão cada vez mais sobre as contas fiscais ao longo do tempo. O governo estabeleceu um conselho consultivo para propor ajustes no sistema de pensões para garantir a sustentabilidade financeira. As recomendações finais estão disponíveis. Algum aperto fiscal adicional - além do que está planejado atualmente - combinado com uma reforma que estabilize os gastos com pensões, provavelmente será necessário para colocar a dinâmica da dívida em uma trajetória de queda firme e reconstruir o espaço fiscal. O ajuste negativo do bloco de construção “Gestão e política fiscal” reflete nossa visão dos desafios fiscais em curso.

Grandes investimentos, forte demanda global e melhores condições de saúde apóiam as perspectivas de crescimento do Uruguai

Antes da pandemia de 2020, a economia uruguaia crescia lentamente. O crescimento do PIB foi em média de apenas 0,9% de 2015 a 2019. Isso ocorreu após uma década (2005-2014) de rápido crescimento, quando a economia expandiu 5,3% ao ano. A desaceleração deveu-se em parte aos preços mais baixos das commodities e recessões profundas nos vizinhos Brasil e Argentina, mas a fraca dinâmica interna também contribuiu. As duas características mais salientes durante esse período de fraco crescimento econômico foram o aumento do desemprego e a redução do investimento.

No entanto, as perspectivas de crescimento parecem melhores no período pós-pandemia. A construção de uma grande nova fábrica de celulose no Uruguai central pela firma finlandesa UPM, bem como vários projetos de ferrovias e instalações portuárias, está em andamento e deve aumentar as perspectivas de crescimento no médio prazo. Micro-reformas que promovam maior eficiência no mercado interno (isto é, reformas para concessionárias de serviços públicos) e que promovam uma maior integração nos mercados globais (isto é, acordos comerciais potenciais) também podem ter um impacto positivo na produtividade e no investimento. O FMI espera um crescimento do PIB de 2,6% ao ano de 2022 a 2025.

A volatilidade no ambiente externo traz riscos para as perspectivas. A natureza pequena e aberta da economia uruguaia deixa-a exposta a mudanças nos preços globais das commodities e nos ciclos econômicos de seus grandes vizinhos. A volatilidade macroeconômica na Argentina ou no Brasil pode afetar negativamente o Uruguai por meio do canal de comércio, especificamente a demanda mais fraca por exportação de bens e serviços de turismo. Fora da região, uma desaceleração mais acentuada do que o esperado na China poderia afetar as perspectivas do Uruguai diretamente por meio dos termos de troca, bem como indiretamente por meio da demanda mais fraca dos vizinhos uruguaios exportadores de commodities.

Gestão prudente da dívida e proteção de grandes amortecedores de liquidez contra choques externos

O déficit maior e a recessão econômica levaram a um aumento significativo da dívida do governo. A dívida do setor público não financeiro aumentou de 60% do PIB em 2019 para 68% do PIB em 2020. O rácio da dívida deverá aumentar ligeiramente nos próximos 3-4 anos, mas depois estabilizar à medida que a consolidação orçamental avança. A composição da moeda apresenta algum risco, pois mais da metade da dívida do governo central é denominada em moeda estrangeira, deixando as finanças públicas vulneráveis a choques nas taxas de câmbio. Para incorporar este risco, um ajuste negativo é aplicado ao bloco de construção “Dívida e Liquidez”.

No entanto, a gestão conservadora da dívida pública apóia o perfil de crédito do Uruguai. Os riscos de rolagem e liquidez são mínimos. Os ativos líquidos detidos pelo governo central combinados com linhas de crédito contingentes de organizações multilaterais cobrem em grande parte todas as necessidades de serviço da dívida em 2022. A exposição ao risco da taxa de juros também é limitada devido ao longo prazo médio da dívida do governo (13 anos) e a alta parcela de dívidas com taxas fixas (95%).

Contas externas sólidas e reservas consideráveis também reforçam as defesas da economia. A conta corrente passou de um superávit de 1,6% do PIB em dezembro de 2019 (rolando 4 trimestres) para um déficit de 2,3% em junho de 2021. A mudança foi devido à queda acentuada nas exportações de serviços de turismo, o aumento nas importações relacionadas à construção da nova fábrica de celulose e um aumento nas saídas de receita primária. No entanto, o déficit é totalmente financiado por ingressos líquidos de investimento estrangeiro direto, que totalizaram 3,0% do PIB em junho de 2021, e a flexibilidade da taxa de câmbio deve ajudar a economia a se ajustar às condições globais em evolução. Além disso, as reservas são elevadas, em US $ 17,2 bilhões (31% do PIB). Isso inclui a alocação de Direitos Especiais de Saque do FMI em agosto, que totalizou US $ 585 milhões. O alto nível de reservas fornece ao banco central substancial liquidez em moeda estrangeira no caso de turbulência nos mercados financeiros globais.

Nova estrutura de política monetária do Uruguai está sendo testada

O banco central está retirando gradualmente a política monetária altamente acomodatícia, uma vez que a inflação permanece acima do limite superior (7%) do intervalo da meta do banco central. A inflação global aumentou para 7,9% em relação ao ano anterior em outubro de 2021. Isso reflete em parte o aumento dos preços globais das commodities, mas as pressões de alta sobre os preços são generalizadas. Em resposta, o banco central começou a retirar o estímulo monetário. Os legisladores aumentaram as taxas três vezes de agosto a novembro, aumentando cumulativamente a taxa básica de juros em 125 pontos-base para 5,75%. Em suas reuniões de novembro, o banco central também sinalizou que aumentos adicionais devem ser esperados. O ritmo medido de aperto da política econômica reflete os esforços do banco central para reduzir as expectativas de inflação, evitando ao mesmo tempo mudanças bruscas de política que poderiam interromper a recuperação.

Os formuladores de políticas fizeram várias alterações no quadro de política monetária para melhor ancorar as expectativas de inflação: reafirmar a estabilidade de preços como objetivo principal, mudar o principal instrumento de política do crescimento dos agregados monetários para uma taxa de política de curto prazo e reduzir o limite superior da intervalo alvo de 6 por cento a partir de setembro de 2022. DBRS Morningstar vê essas mudanças positivamente. No entanto, embora as expectativas de inflação em 24 meses tenham diminuído no último ano, elas permanecem acima do limite superior do banco central. O desafio de ancorar expectativas para o banco central é complicado pela fraca transmissão da política monetária em meio a alta dolarização financeira e baixa intermediação financeira.

O sistema bancário resistiu ao choque COVID-19 relativamente bem e os riscos de estabilidade financeira parecem contidos. O sistema bancário continua lucrativo, com alta liquidez e bem capitalizado. Os empréstimos inadimplentes permanecem baixos em 2,4% do total de empréstimos em junho de 2021. Os riscos para o sistema bancário decorrentes de eventos na Argentina são bem contidos, com depósitos de não residentes representando menos de 10% do total de depósitos bancários e apenas 4% de crédito dirigido a não residentes. Com os riscos de estabilidade financeira contidos, um ajuste positivo foi feito na avaliação do bloco de construção “Política monetária e estabilidade financeira”.

A forte qualidade institucional e as políticas estáveis do Uruguai facilitam a agenda de políticas do governo

O ambiente político do Uruguai continua sendo um ponto forte de crédito. O Uruguai é uma democracia liberal estável com um governo eficaz e baixos níveis de corrupção, e o país tem uma pontuação elevada em medidas de governança internacional. Um eleitorado centrista facilita a moderação política e a formulação de políticas pragmática. Os pilares básicos da política macroeconômica são amplamente apoiados em todo o espectro político. A previsibilidade do arcabouço político ao longo do ciclo eleitoral propicia um ambiente favorável ao crescimento econômico.

O atual governo está bem colocado para cumprir sua agenda política. O Partido Nacional e seus parceiros de coalizão detêm a maioria nas duas casas do Congresso. Com as próximas eleições marcadas para o final de 2024, o governo pode definir amplamente o rumo da política nos próximos três anos. No entanto, o governo enfrenta alguns riscos políticos. Em julho de 2021, organizações sociais, sindicatos de trabalhadores e partidos da oposição convocaram um referendo para revogar 135 artigos da Lei de Consideração de Urgência, que inclui o novo quadro fiscal. O referendo provavelmente ocorrerá no primeiro semestre de 2022. Se o referendo for aprovado, o governo provavelmente continuará a operar a política fiscal dentro da nova estrutura, mesmo que ela não esteja mais escrita na lei. Por outro lado, se o referendo não for aprovado, o governo pode ter maior capital político para prosseguir com suas outras prioridades políticas, como a reforma da previdência, antes das eleições gerais de 2024.

CONSIDERAÇÕES ESG

Direitos Humanos e Capital Humano (S) estavam entre os principais motivadores ESG por trás dessa ação de classificação. O PIB per capita do Uruguai é relativamente baixo, US $ 16.022 em 2020. Esse fator foi levado em consideração no bloco de construção “Estrutura econômica e desempenho”.

Uma descrição de como DBRS Morningstar considera fatores ESG dentro da estrutura analítica DBRS Morningstar pode ser encontrada nos Critérios DBRS Morningstar: Abordagem de Fatores de Risco Ambientais, Sociais e de Governança em Classificações de Crédito em https://www.dbrsmorningstar.com/research/ 373262 .

Para obter mais informações sobre a decisão do Comitê de Classificação, consulte os Indicadores do Scorecard e Avaliações dos Elementos Fundamentais: https://www.dbrsmorningstar.com/research/388666 .

Notas:

Todos os valores estão em dólares americanos, a menos que seja especificado de outra forma. Estatísticas de finanças públicas relatadas com base no governo geral, a menos que especificado. O setor público não financeiro inclui: o governo central (incluindo o fundo público da Previdência Social), governos locais, empresas públicas e o banco de seguros estatal. O setor público consolidado inclui o setor público não financeiro e o banco central. Métricas do relatório calculadas com as estatísticas do PIB rebatizadas recentemente divulgadas (dezembro de 2020) do Banco Central do Uruguai, salvo indicação em contrário.