Fitch afirma rating da Industrias Penoles em ‘BBB’; perspectiva é estável

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Fitch Ratings - Nova York - 03 out 2024: A Fitch Ratings afirmou os IDRs (Ratings de Inadimplência do Emissor) de Longo Prazo em Moeda Estrangeira e Local da Industrias Penoles, S.A.B. de C.V. ( Penoles) em “BBB”. A Fitch também afirmou as notas seniores sem garantia da Penoles em “BBB”. A perspectiva do rating é estável.

As classificações da Industrias Penoles, SAB de CV refletem nossa visão de que ela manterá vendas médias anuais de mais de dois milhões de onças equivalentes a ouro, retornará sua posição de custo médio para o segundo quartil da curva de custo global e sustentará uma vida útil média da mina de pelo menos 10 anos. Os índices de alavancagem bruta e líquida são previstos para uma média de 2x e 1x, respectivamente, ao longo do horizonte de classificação. A Fitch continuará monitorando o progresso de novos projetos e a capacidade da empresa de repor as reservas de metais preciosos, que diminuíram no último ano.

Principais fatores de classificação

Perfil de Negócios Robusto: O perfil de crédito da Penoles se beneficia de operações de mineração grandes e diversificadas, bem como da integração vertical da exploração e extração até o refino. A Penoles é uma das maiores produtoras de prata refinada do mundo e uma das maiores produtoras de ouro refinado, zinco e chumbo na América Latina.

Ouro, prata e zinco foram responsáveis por 31%, 30% e 13%, respectivamente, da receita da Penoles em 2023. O saldo da receita é gerado a partir de chumbo, cobre e vários produtos químicos e subprodutos do processo de fundição. A produção é baseada no México (BBB-/Estável), enquanto a exploração avançada se expande para o Peru e o Chile.

Forte recuperação no fluxo de caixa: A Fitch espera que o EBITDA da Penoles aumente para USD1,3 bilhão em 2024, ante uma estimativa de USD697 milhões em 2023. A recuperação esperada no fluxo de caixa operacional é impulsionada principalmente pelos preços mais altos dos metais e, em menor grau, por melhorias na estrutura de custos e uma taxa de câmbio mais favorável. A margem EBITDA da Penoles aumentou para 20,5% no 1S24 (14,9% no 1S23), apesar de ainda não ter se beneficiado da depreciação do peso mexicano. A divisão de metais preciosos liderou a recuperação da lucratividade durante o ano.

Espera-se que a produção permaneça acima de 2,3 milhões de onças de ouro equivalente anualmente, assumindo que a menor produção projetada em Herradura seja compensada pelo desempenho favorável em Fresnillo, Saucito e pela operação anual do projeto Pyrites Fase II.

Posição de Custo Melhorada em 2024: Os ativos da Penoles ficaram em média entre o segundo e o terceiro quartis da curva global de custo do ouro, de acordo com dados do CRU Group. Os custos de sustentação total (AISC) para Juanicipio, San Julian e Cienega — que coletivamente representam aproximadamente 50% da produção de prata — melhoraram em quase 34% por unidade durante o 1S24. Os custos de Saucito melhoraram ligeiramente, enquanto Herradura, que contribuiu com cerca de 50% da produção de ouro, experimentou um custo de caixa mais alto por onça devido a distâncias de transporte mais longas e minas mais profundas, aumentando o consumo de diesel. A administração resolveu alguns desafios operacionais em Herradura e espera recuperar a produção perdida e melhorar os custos no 2S24.

FCF positivo: A Fitch estima que o fluxo de caixa livre (FCF) da Penoles se tornará positivo em 2024 e 2025, atingindo aproximadamente USD350 milhões e USD150 milhões, respectivamente. Espera-se que o maior EBITDA, a otimização do capital de giro por meio de iniciativas de controle de estoque e uma redução no capex para cerca de USD550 milhões a USD600 milhões anualmente impulsionem o FCF. A projeção pressupõe que os pagamentos de dividendos aos interesses controladores serão retomados em 2025 e que os pagamentos de dividendos permanecerão alinhados com a geração de fluxo de caixa.

Vida útil curta da mina: A Fitch estima a vida útil média da mina de Penoles em 11 anos com base em reservas comprovadas e prováveis e na produção de 2023. As reservas de metais preciosos correspondem a cerca de 10 anos de produção e 17 anos para metais básicos. O baixo risco de vida útil da mina de metais preciosos é mitigado pelo histórico de operação da Penoles por mais de 100 anos e pela posse de concessões de mineração de cerca de 1,1 milhão de hectares no México e na América do Sul. A Penoles alocou US$ 233 milhões para exploração em 2023, um aumento de 7% em relação ao ano anterior, com a maior parte investida na Fresnillo Plc e em projetos brownfield em distritos de mineração com operações atuais.

Alavancagem para estabilizar: A Fitch projeta que a alavancagem, medida como dívida líquida sobre EBITDA, se estabilizará em torno de 1x até o final de 2024 e até 2025. A geração de fluxo de caixa deve dar suporte à estrutura de capital da Penoles. Presumimos que o saldo da dívida líquida variará entre USD 1,35 bilhão e USD 1,2 bilhão ao longo do horizonte de projeção. As premissas do caso-base da Fitch não consideram investimentos significativos em expansão nos próximos três anos; no entanto, acreditamos que a empresa tem espaço para financiar projetos em estágios avançados de exploração, como Rodeo e Tajitos.

Dívida da Holding Company: A subsidiária de 75% da Penoles, Fresnillo PLC , gera cerca de 80% do EBITDA do grupo e responde por cerca de 30% de sua dívida total em 30 de junho de 2024. O fluxo de caixa restante vem de subsidiárias integrais, com a dívida restante emitida no nível da holding. Quase toda a produção da Fresnillo é vendida para a divisão metalúrgica da Penoles para refino, e a Fresnillo paga taxas à Penoles pela gestão de tesouraria e outros serviços. De acordo com a Fitch, a alavancagem líquida da Fresnillo estava abaixo de 0,5x em junho de 2024. A Fitch veria negativamente se a dívida líquida/EBITDA da Fresnillo permanecesse acima de 1,0x em uma base sustentada, indicando um aumento significativo na dívida de classificação anterior.

Resumo de derivação

As classificações da Penoles refletem sua escala como a principal produtora de prata globalmente e uma das maiores produtoras de ouro no México. O perfil de negócios da empresa é apoiado por uma base de produção diversificada de minas de metais preciosos e básicos em todo o México. A Fitch Ratings espera que o perfil financeiro da Penoles permaneça sólido durante o horizonte de classificação, com dívida líquida/EBITDA consistentemente em ou abaixo de 1,5x. Sua flexibilidade financeira é apoiada por um cronograma confortável de vencimento de dívida inclinado para vencimentos maiores que cinco anos.

A Penoles tem uma escala semelhante, com vendas anuais em torno de 2,5 milhões de onças de ouro equivalente — das quais aproximadamente 1,9 milhão correspondem a metais preciosos — e melhor diversificação de produtos do que a Kinross Gold Corporation (Kinross) (BBB/Estável) e a AngloGold Ashanti plc (AGA) (BBB-/Negativo), que individualmente têm uma produção anual de 2 milhões a 2,5 milhões de onças de ouro, mas uma escala menor do que a Agnico Eagle Mines Limited (Agnico Eagle) (BBB+/Estável), com 3,4 milhões de onças de ouro por ano.

No entanto, essas empresas têm presença em vários mercados, enquanto a Penoles opera apenas no México. A Agnico Eagle se beneficia ao operar em países com grau de investimento e ambientes operacionais mais favoráveis, como Canadá, Finlândia, Austrália e México, enquanto o risco-país da AGA é maior, com 60% de sua produção na África. A diversificação de ativos e produtos da Penoles é semelhante à Compania de Minas Buenaventura SAA (BB-/Estável) com exposição a um único país, mas esta última tem uma escala muito menor e uma vida útil mais curta da mina, de quatro anos.

As reservas provadas e prováveis da Penoles são relativamente baixas, aproximadamente 10 anos com base na produção anual, mas sua vida útil é semelhante à de outras mineradoras de metais preciosos, como Agnico Eagle, Kinross e AGA. A Penoles tem um histórico de reposição de reservas, ativos de classe mundial como Fresnillo — uma das minas mais longas em operação contínua do mundo — e tem um pipeline de projetos em estágios avançados de exploração, liderados pela Fresnillo Plc.

Em termos de solidez financeira, a Penoles tem uma alavancagem líquida ligeiramente maior do que a Agnico Eagle e uma alavancagem semelhante à Kinross em 1x. A margem EBITDA da Penoles é consistentemente menor do que essas empresas, dado que opera uma divisão metalúrgica de margem mais baixa e o fato de que seus pares têm uma posição de custo mais forte ao longo da curva de custo da indústria. A classificação da Penoles está um nível abaixo da Southern Copper Corporation (SCC; BBB+/Estável), que tem maior diversificação geográfica do fluxo de caixa, escala geral e vida útil da mina de longo prazo, apesar das métricas de crédito ligeiramente mais altas da SCC ao longo do ciclo.

Principais suposições

As principais premissas da Fitch em nosso caso de classificação para o emissor incluem:

--Preços do ouro de US$ 2.100/oz em 2024, US$ 2.000/oz em 2025, US$ 1.800/oz em 2026;

--Preços da prata de US$ 26,3/oz em 2024, US$ 25,0/oz em 2025, US$ 22,5/oz em 2026;

--Preços do zinco de US$ 2.700/MT em 2024, US$ 2.600/MT em 2025, US$ 2.500/MT em 2026;

--Preços de chumbo de US$ 2.100/MT em 2024, US$ 2.000/MT em 2025, US$ 1.800/MT em 2026;

--Volume de vendas de ouro entre 955.000 oz em 2024 e 880.000 oz em 2026;

--Volume de vendas de prata entre 76,0 milhões em 2024 e 79,2 milhões de onças em 2026;

--Volume de vendas de zinco entre 225.000 toneladas em 2024 e 245.000 toneladas em 2026;

--Margem média de EBITDA em torno de 22% ao longo do horizonte previsto;

--Capex de US$ 550 milhões em 2024 e US$ 600 milhões em 2025 e 2026;

--Total de dividendos, incluindo dividendos de participações não controladoras, de US$ 107 milhões em 2024, US$ 251 milhões em 2025 e US$ 234 milhões em 2026;

--Dívida líquida de US$ 1,35 bilhão em 2024, diminuindo para US$ 1,2 bilhão em 2026.

AVALIAÇÃO DE SENSIBILIDADES

Fatores que podem, individual ou coletivamente, levar a uma ação de classificação positiva/atualização

--Expansão geográfica lucrativa em ambientes operacionais de baixo risco ou diversificação contínua em metais básicos;

--Dívida líquida/EBITDA sustentada em 0,5x ou menos;

--Aumento da vida útil das reservas de minas de 15 para 20 anos em uma base consolidada;

--Melhoria de materiais em AISC de minas de metais preciosos.

Fatores que podem, individual ou coletivamente, levar a uma ação de classificação negativa/rebaixamento

-- Deterioração sustentada do AISC em minas de metais preciosos ou básicos, resultando em lucratividade mais fraca, medida pela margem EBITDA sustentada somente de mineração abaixo de 25%, margens EBITDA consolidadas abaixo de 20%, margens FFO consolidadas abaixo de 15% e geração persistente de FCF negativo;

--As expectativas de que a dívida líquida/EBITDA será maior que 1,5x em uma base sustentada;

--Dívida líquida/EBITDA sustentada acima de 1,0x em sua subsidiária Fresnillo, levando a uma maior subordinação estrutural da dívida em Penoles;

--Atividade favorável aos acionistas financiada por dívida;

--Redução das reservas comprovadas de vida útil da mina para menos de 10 anos.

Liquidez e Estrutura da Dívida

Liquidez sólida: A Penoles tem uma sólida posição de liquidez com mais de USD 1,2 bilhão em dinheiro e títulos negociáveis em 30 de junho de 2024. A empresa tem cerca de USD 335 milhões em dívida de curto prazo, que consiste principalmente em linha de crédito não comprometida. A Penoles tem USD 650 milhões em títulos com vencimento em 2029, USD 550 milhões com vencimento em 2049 e USD 500 milhões com vencimento em 2050. A subsidiária da empresa, Fresnillo, tem USD 850 milhões com vencimento em 2050.

Perfil do Emissor

A Penoles é a maior produtora de prata refinada do mundo, a maior mineradora de ouro do México e uma importante fundidora e refinadora de metais básicos no México e internacionalmente. Ela tem concessões de mineração no Chile e no Peru, e vende produtos químicos, incluindo sulfato de sódio e amônio.

REFERÊNCIAS PARA FONTE SUBSTANCIALMENTE MATERIAL CITADAS COMO PRINCIPAL MOTIVADOR DA CLASSIFICAÇÃO

As principais fontes de informação utilizadas na análise estão descritas nos Critérios Aplicáveis.

PREVISÕES MACROECONÔMICAS E SETORIAIS

Clique aqui para acessar o arquivo de dados mais recente do Global Corporates Macro and Sector Forecasts trimestral da Fitch, que agrega pontos de dados importantes usados em nossa análise de crédito. As previsões macroeconômicas da Fitch, premissas de preços de commodities, previsões de taxas de inadimplência, indicadores-chave de desempenho do setor e previsões em nível de setor estão entre os itens de dados incluídos.

Considerações ESG

O nível mais alto de relevância de crédito ESG é uma pontuação de '3', a menos que seja divulgado de outra forma nesta seção. Uma pontuação de '3' significa que as questões ESG são neutras em termos de crédito ou têm apenas um impacto mínimo de crédito na entidade, seja devido à sua natureza ou à maneira como estão sendo gerenciadas pela entidade. As pontuações de relevância ESG da Fitch não são entradas no processo de classificação; elas são uma observação sobre a relevância e materialidade dos fatores ESG na decisão de classificação. Para obter mais informações sobre as pontuações de relevância ESG da Fitch, visite https://www.fitchratings.com/topics/esg/products#esg-relevance-scores .